比特币挖矿

ORAX 现有的财务数据涵盖了其巴拉圭站点商业运营的前三个月（2025年9月至11月）。在此期间，该公司在规模较小但不断增长的收入基础上展现了强劲的毛利率和营业利润率，证实了在当前电价和网络条件下 2 MW 配置的经济可行性。

以下所有数字均以欧元（EUR）表示，系按 1 美元 = 0.86 欧元的说明性汇率从美元（USD）转换而来。

关键财务指标

(数值以千欧元为单位，已取整)

收入确认遵循公司的“挖矿并持有”策略：每月收入按月末 BTC 价格乘以当月挖出的 BTC 数量计算，无需实际出售 BTC。这是所创造经济价值的市值重估（mark-to-market）体现，而非已实现的现金收入。

收入和盈利能力分析

在所示期间的第一个月，即2025年9月，ORAX产生了约5.1万欧元的收入，毛利率为75%，净利率约为63%。这反映了2兆瓦规模下小而高效的运营，具有精简的成本基础和有限的固定开支。

2025年10月，受比特币产量和价格上涨的推动，收入几乎翻了三倍，达到约14.5万欧元，而毛利率和净利率分别保持在约71%和62%的极高水平。这表明成本结构随产量的增加而良好扩展，新增收入大部分转化为营业利润。

2025年11月，收入放缓至约11.8万欧元，这在很大程度上反映了BTC价格波动和正常的月度波动。毛利率降至约65%，净利率降至约52%，但从经济角度看，该业务仍保持高度盈利。

在这三个月的总和中，ORAX 生成了：

• 营收约为 31.5 万欧元

• 毛利约为 21.9 万欧元

• 净（营业）利润约为 18.3 万欧元

这相当于该期间约 69% 的总毛利率和约 58% 的净利率。

主要趋势和财务观察

前三个月的数据显示出盈利的早期阶段特征，百分比利润率极高，这与较低的直接电力成本和紧凑的组织结构相符。

毛利率和净利率自然会随 BTC 价格和网络状况而波动，但在此期间，每枚 BTC 的全投入生产成本与开采出的 BTC 的市值之间的价差非常大。按单位计算，9 月至 11 月的内部计算显示，每枚 BTC 的全投入生产成本（电力 + 服务 + 间接费用）约为 3.6 万至 3.7 万欧元，而平均实现价值约为每 BTC 等值 8.8 万欧元，这意味着经济利润率约为 58%。

运营支出在绝对数值上较低，且相对于收入保持在低位，这反映了精简的内部团队和非核心职能的外包。这支撑了强大的经营杠杆：随着产能和比特币产量的增加，只要电价和网络状况与当前假设基本保持一致，ORAX 预计大部分新增收入将转化为增量营业利润。

与此同时，当前模式下的财务记录非常短（三个月），且结果本质上对 BTC 价格、难度和运行时间非常敏感。因此，目前的数字应被视为 2 MW 设置和所选“挖矿并持有”策略的初步概念验证，而非比特币周期不同阶段中具有完全代表性的样本。

增长计划

ORAX 目前处于其巴拉圭平台扩展的早期阶段。该站点目前的运行负载约为 2 MW，而基础电力和物理设施的设计与准备已能够支持逐步提升至约 8 MW，在现有电力框架下，技术潜力可达 8-10 MW。该平台仅用于自营挖矿；截至目前，尚未将任何第三方托管容量商业化。

因此，公司的核心发展路径非常明确：首先，充分利用现有场地，达到其8兆瓦的设计容量；其次，在可行的情况下，探索以类似的经济条件进一步扩大可用电力容量。换句话说，增长主要被定义为在当前地点逐步“填满”额外的ASIC硬件，而不是地理上的多元化或转向客户托管服务。

在战略上，ORAX 打算遵循一个一致的序列：开采 BTC，将其保留在资产负债表上，将部分 BTC 作为贷款抵押品以支付运营支出，并在预期的 2028 年减半之前建立产能。该公司明确表示不计划系统地出售开采出的代币来资助日常运营。相反，运营成本预计将主要通过以 USDT 支付的 BTC 抵押贷款以及（在适当情况下）额外的定向挖矿融资来筹集，从而使 BTC 持有量在整个周期中实现增长。

这一方法植根于管理层对下一个减半周期的看法。ORAX 的规划假设，到 2028 年减半时，尤其是减半之后，比特币价格将达到每枚至少 125,000 美元。公司的目标是在进入该时期时，拥有一个完全建成的 8 MW 站点、一支现代化的 ASIC 机群以及以结构性低单位成本积累的大量 BTC 储备。一旦达到目标减半后的价格水平，ORAX 预计仅出售偿还未偿贷款和利息所需的 BTC 部分，将其余代币和物理基础设施作为长期资产保留。

在此背景下，债务融资——特别是以 BTC 为抵押的贷款——被视为主要的增长渠道，因为它允许 ORAX 保留所有的挖矿利润和上涨空间。托管大型外部客户被视为次要的、可选的杠杆，只有在确定的内部截止日期前，平台无法完全填满公司自有设备时才会启用。即便在这种情况下，此类安排也将被设计为核心“挖矿并持有”增长策略的补充，而非替代。

在为期14个月的8兆瓦阶段内预计的比特币累积量

一旦 ORAX 将其巴拉圭站点的活跃负载扩大到 8 MW，管理层预计在当前网络条件下，挖矿业务将稳定在每月约 6.06 BTC。在基础规划案例中，公司假设 BTC 参考价格为 90,000 美元（≈77,400 欧元），用于每月产量的内部市值计价，并围绕该水平构建运营融资。

8 MW 的每月 BTC 产量和运营融资

在实际操作中，每月在 8 MW ORAX：

• 开采约 6.06 BTC，

• 确认生产价值约为 54.57 万美元 / 46.93 万欧元（按 9 万美元/BTC 计算），且

• 需要约 22.27 万美元 / 19.16 万欧元的现金以支付直接生产和运营成本，通过以 BTC 为抵押的 USDT 贷款进行融资。

与“挖矿并持有”策略一致，ORAX 并不打算清算全部 BTC 余额来实现这一盈余。相反，公司预计将：

• 一旦达到目标价格水平（≥125,000美元/BTC），仅出售足以偿还所有贷款及利息的代币；

• 将剩余的 BTC 作为长期库存储备资产保留；以及

• 继续使用部分比特币储备作为未来运营贷款的抵押品，同时直接拥有 8 兆瓦基础设施及相关的挖矿硬件机群。

替代融资途径和应急还款方案

在开展 14 个月基础融资方案的同时，ORAX 也在评估一项条款更为严格的替代融资方案，即指示性年利率为 23.1%、期限为 8 个月的短期贷款。在此结构下，管理层预计在 8 个月的运营窗口期内，扩充后的产能将允许公司利用该期间产生的营业利润偿还约 50-55% 的总还款义务（本金加应计利息），同时保持“开采并持有”策略作为核心财务框架。

对于到期时的剩余余额，ORAX 考虑了两种实用的还款途径。

• 资产出售方案。如有需要，公司可以出售部分新购置的 ASIC 矿机。S21 级挖矿硬件在全球范围内交易，并在二级市场保持流动性，尤其是在设备已经安装并投入运营的情况下。在此方案下，所购设备的预期转售价值旨在覆盖剩余还款金额，而不依赖于未来的 BTC 价格上涨。

• 银行再融资方案。作为替代方案，一旦扩张计划执行且资产基础完全反映在资产负债表上，ORAX 可以通过常规银行授信对短期贷款进行再融资。在那个阶段，公司预计将拥有以采矿基础设施和设备形式存在的充足有形抵押品，以支持成本大幅降低的授信，抵押品覆盖率（固定资产与新借款之比）超过 250%，从而提高贷款方的信心，并降低相较于初始短期工具的定价。

贷款说明

ORAX Assets Management Corp. 正在寻求一笔资本支出贷款，金额为 3,600,000 欧元 用于资助其巴拉圭矿场的扩建，将其有功电力负荷从约 2 MW 增加到 8 MW。该贷款专门用于购买、进口和部署额外的 ASIC 挖矿设备及相关的场地改造，对应约 6 MW 的增量产能。该融资方案并非旨在为历史亏损进行再融资或资助持续的运营支出；这些支出预计将通过以开采的 BTC 作为抵押的 BTC 支持营运资金贷款来支付。

目的及所得款项用途

贷款资金将用于资助：

• 收购约 1,710 台 Bitmain Antminer S21 PRO 单元（或同等效率等级的机器），对应额外的 6 MW；

• 这些单元 International 的国际物流和清关（海运、保险、报关、当地运输）；

• 巴拉圭现场的安装、机架搭建、配电和网络集成；

• 运行扩展后的 8 MW 配置所需的初始维修、备件和少量现场改造。

实质上，该信贷额度填补了 ORAX 现有 2 MW 基础设施与公司财务预测和增长计划所依据的 8 MW 完整建设规模之间的资金缺口。

替代融资方案

ORAX 准备考虑一种期限更短、票息更高的替代结构。如果贷款人希望通过缩短久期来实现更快的资本周转和更早的风险释放，该选项将作为一个务实的执行路径。

替代方案 – 指示性条款

在 8 个月、年化收益率 23.1% 的替代方案下，管理层预计扩大后的产能将使 ORAX 能够在运营期间通过营业利润覆盖整体还款义务的实质部分，从而减少期末对 BTC 价格上涨的依赖。到期时的任何余额均可通过增长计划章节中描述的公司应急路径解决，包括部分转售新购置的 ASIC 设备（高流动性的二级市场），或在扩大的资产基础完全反映在资产负债表上后通过传统银行设施进行再融资。