Bitcoin Mining

ORAX, somut altyapıya ve net bir ölçeklenme potansiyeline sahip, odaklanmış, kurucu liderliğinde bir madencilik platformu görünümündedir; ancak erken aşamaya özgü tipik özellikler taşır: kilit kişiye yüksek bağımlılık, tek tesiste yoğunlaşma ve Bitcoin'in uzun vadeli fiyat ve zorluk seyrine tam maruziyet. Mevcut model kapsamındaki finansal geçmiş çok kısadır (üç ay) ve sonuçlar doğası gereği BTC fiyatına, zorluğa ve çalışma süresine duyarlıdır; raporlanan rakamlar Bitcoin döngüsünün tamamını temsil eden bir örneklem değil, 2 MW'lık kurulum ve mine-and-hold yaklaşımı için ilk kavram kanıtıdır.

9 aylık, yıllık %23,1 faizli yapı altında yönetim, genişletilen kapasitenin dönem boyunca üretilen faaliyet kârından toplam geri ödeme yükümlülüğünün (anapara artı tahakkuk eden faiz) yaklaşık 50–%55'ini karşılamasını bekliyor ve mine-and-hold yaklaşımını temel hazine çerçevesi olarak koruyor. Vade sonunda kalan bakiye için ORAX iki pratik yolu değerlendiriyor:

• Varlık satışı. Gerekirse şirket yeni alınan ASIC filosunun bir kısmını satabilir. S21 sınıfı donanım küresel olarak alınıp satılır ve özellikle kurulu ve çalışır durumdayken ikinci el piyasalarda likit kalır; beklenen yeniden satış değerinin, gelecekteki BTC fiyat artışına dayanmadan kalan geri ödeme tutarını karşılaması amaçlanmaktadır.
• Banka refinansmanı. Genişleme tamamlanıp varlık tabanı bilançoya tam olarak yansıdığında ORAX, kısa vadeli krediyi geleneksel bir banka kredisiyle yeniden finanse edebilir; teminat karşılama oranının (duran varlıklar / yeni borç)%250'yi aşması beklenmektedir; bu da önemli ölçüde daha düşük maliyetli bir krediyi destekler.

ORAX'ın mevcut finansal verileri, Paraguay tesisindeki ticari faaliyetlerin ilk üç ayını kapsıyor. Bu dönemde şirket, küçük ama büyüyen bir gelir tabanında güçlü brüt ve faaliyet marjları göstererek 2 MW'lık yapılandırmanın mevcut elektrik tarifesi ve ağ koşulları altında ekonomik olarak uygulanabilir olduğunu doğruladı. Tüm rakamlar, USD 1 =EUR 0,86 temsili kuruyla USD'den çevrilmiş EUR cinsindendir.

Temel finansal göstergeler, EUR ’000 (yuvarlanmış)

Gelir muhasebeleştirmesi mine-and-hold yaklaşımını izler: aylık gelir, o ay çıkarılan BTC miktarının ay sonu BTC fiyatıyla çarpımıdır ve fiili BTC satışı gerektirmez — bu, gerçekleşmiş nakit gelirden çok yaratılan ekonomik değerin piyasa değeriyle gösterimidir.

Eylül 2025'te ORAX, %75 brüt marj ve yaklaşık %63 net marjla yaklaşık EUR 51 bin gelir elde etti; bu da yalın maliyet tabanına sahip küçük ama verimli bir operasyonu yansıtıyor. Ekim'de daha yüksek BTC üretimi ve fiyatıyla gelir neredeyse üç katına çıkarak yaklaşık EUR 145 bin'ya ulaştı; marjlar yaklaşık %71 ve %62 oldu — maliyet yapısı üretimle birlikte ölçeklendi ve ek gelirin büyük kısmı faaliyet kârına yansıdı. Kasım'da gelir, genel olarak BTC fiyat hareketlerini ve olağan aylık oynaklığı yansıtarak yaklaşık EUR 118 bin'ya geriledi; brüt marj yaklaşık %65'e, net marj ise yaklaşık %52'ye indi.

İlk üç ay, düşük doğrudan enerji maliyeti ve kompakt organizasyon yapısıyla uyumlu olarak, yüzdesel olarak çok yüksek marjlara sahip kârlı bir erken aşama profili gösteriyor. Marjlar BTC fiyatı ve ağ koşullarıyla dalgalanıyor; ancak toplam üretim maliyeti ile çıkarılan BTC'nin piyasa değeri arasındaki fark büyüktür: Eylül–Kasım dönemine ilişkin iç hesaplamalar, BTC başına yaklaşık EUR 36–37k toplam üretim maliyetine (enerji + hizmetler + genel giderler) karşılık BTC eşdeğeri başına ortalama yaklaşık EUR 88 bin gerçekleşen değere işaret ediyor — yaklaşık %58 düzeyinde bir ekonomik marj.

İşletme giderleri mutlak olarak mütevazı, gelire oranla ise düşüktür; bu da yalın şirket içi ekibi ve temel olmayan işlevlerin dış kaynaklardan sağlanmasını yansıtır. Bu durum güçlü bir faaliyet kaldıracı sağlar: kapasite ve BTC üretimi arttıkça ORAX, elektrik tarifeleri ve ağ koşulları genel olarak mevcut varsayımlarla uyumlu kaldığı sürece ek gelirin önemli bir kısmının ilave faaliyet kârına dönüşmesini bekliyor.

ORAX, Paraguay platformunu ölçeklendirmenin erken aşamasındadır. Tesis yaklaşık 2 MW aktif yükle çalışıyor; elektrik ve fiziki altyapı ise yaklaşık 8 MW'a kademeli artışı destekleyecek şekilde tasarlanmış olup mevcut enerji çerçevesinde 8–10 MW'a ulaşma teknik potansiyeline sahiptir. Gelişim yolu nettir: önce mevcut tesisi 8 MW'lık tasarım kapasitesine kadar tam olarak kullanmak, ardından mümkün olduğunda mevcut elektrik kapasitesinin benzer ekonomik koşullarla daha da genişletilmesini araştırmak. Büyüme, coğrafi çeşitlendirme ya da müşterilere barındırma hizmetine geçiş değil, mevcut lokasyonun ek ASIC donanımıyla kademeli olarak “doldurulması” anlamına gelir.

Stratejik olarak ORAX tutarlı bir sıra izler: BTC çıkarmak, bilançoda tutmak, bir kısmını işletme giderlerini karşılayacak kredilere teminat olarak kullanmak ve 2028'de beklenen halving öncesinde kapasite oluşturmak. Yönetimin planlaması, 2028 halving'i döneminde ve özellikle sonrasında Bitcoin fiyatının BTC başına en az USD 125.000'e ulaşacağını varsayıyor. Amaç, bu döneme tamamen kurulmuş 8 MW'lık bir tesis, modern bir ASIC filosu ve yapısal olarak düşük birim maliyetle biriktirilmiş önemli bir BTC rezerviyle girmektir; hedeflenen fiyat seviyelerine ulaşıldığında ORAX yalnızca kalan kredileri ve faizi ödemeye yetecek kadar BTC satmayı, geri kalan coinleri ve fiziki altyapıyı uzun vadeli varlık olarak elde tutmayı bekliyor.

Borç finansmanı — özellikle BTC teminatlı krediler — ORAX'ın madencilik marjının ve getiri potansiyelinin tamamını elde tutmasını sağladığı için temel büyüme kanalı olarak görülüyor. Büyük dış müşterilere barındırma hizmeti vermek ise yalnızca platform belirlenen bir iç son tarihe kadar şirketin kendi ekipmanıyla doldurulamazsa devreye alınacak ikincil, isteğe bağlı bir seçenektir.

Tesis 8 MW aktif yüke ulaştığında yönetim, operasyonun mevcut ağ koşullarında ayda yaklaşık 6,06 BTC seviyesinde istikrar kazanmasını bekliyor. Baz planlama senaryosu, aylık üretimin iç piyasa değerlemesi için USD 90.000 (≈EUR 77.400) referans BTC fiyatını kullanıyor ve işletme finansmanını bu seviyeye göre yapılandırıyor.

Pratikte ORAX, 8 MW'ta her ay yaklaşık 6,06 BTC çıkarır, BTC başına USD 90 bin fiyatla yaklaşık USD 545,7 bin / EUR 469,3 bin üretim değeri muhasebeleştirir ve doğrudan üretim ve işletme giderleri için BTC teminatlı USDT kredisiyle finanse edilen yaklaşık USD 222,7 bin / EUR 191,6 bin nakde ihtiyaç duyar. Mine-and-hold yaklaşımıyla uyumlu olarak şirket, bu fazlayı gerçekleştirmek için BTC bakiyesini nakde çevirmeyi amaçlamıyor: hedeflenen fiyat seviyesine (BTC başına ≥USD 125 bin) ulaşıldığında yalnızca tüm kredileri ve faizi ödemeye yetecek kadar coin satmayı, geri kalanını uzun vadeli hazine varlığı olarak tutmayı ve 8 MW'lık altyapı ile donanım filosunun tam sahibi olarak rezervin bir kısmını gelecekteki işletme kredileri için teminat olarak kullanmaya devam etmeyi bekliyor.

Küresel Bitcoin madenciliği ortamı

Bitcoin madenciliği, rekabet gücünün esas olarak elektrik maliyeti, donanım verimliliği ve çalışma süresiyle belirlendiği, sermaye ve enerji yoğun büyük bir sektördür. Son yıllarda hashrate hızla büyüyerek verimsiz, yüksek maliyetli madencileri piyasadan çıkardı ve ucuz, istikrarlı enerjiye ve modern ASIC filolarına sahip işletmecileri öne çıkardı. Latin Amerika'nın bazı bölgeleri de dahil olmak üzere bol hidroelektrik veya başka düşük maliyetli üretime sahip bölgeler, endüstriyel ölçekli madencilik için doğal merkezler haline geldi.

Halving ve etkileri

Bitcoin'in blok ödülü şimdiye kadar dört halving yaşadı (2012, 2016, 2020, 2024); her biri madencilerin blok başına ödülünü %50 azalttı. Tarihsel olarak halving'ler madencilik ekonomisini sıkılaştırmış, ancak çoğu zaman ardından orta vadeli BTC fiyat artışları gelmiştir; bu artışların büyüklüğü her döngüde farklı olmuştur. 2028 civarında beklenen bir sonraki halving blok ödüllerini yeniden azaltacak ve muhtemelen yüksek maliyetli üreticiler üzerindeki baskıyı artıracaktır; bu da düşük birim maliyeti ve bilançodaki güçlü BTC rezervlerini özellikle önemli kılmaktadır.

ORAX'ın konumu

ORAX, sabit fiyatlı bir sözleşmeyle hidroelektrik kaynaklı şebeke enerjisinden ve optimize edilmiş ASIC filolarından yararlanarak kendisini Paraguay'da odaklanmış, düşük maliyetli, kendi hesabına çalışan bir madenci olarak konumlandırıyor. Stratejisi, tek bir tesisi 8 MW'a ölçeklendirmek, BTC'yi yapısal olarak düşük bir toplam maliyetle çıkarmak ve BTC teminatlı kredilerle desteklenen bir mine-and-hold hazine politikası izlemektir — bu da şirketi, BTC'nin 2028 halving'ine doğru ve sonrasında yukarı yönlü yeniden fiyatlanması durumunda kazanç sağlayacak konuma getirirken BTC fiyatı, zorluk ve tek tesiste yoğunlaşma gibi sektörün olağan risklerine açık bırakır.

EUR 3.600.000 tutarındaki yatırım kredisi, ORAX'ın Paraguay tesisindeki somut ve üretken madencilik varlıklarıyla teminat altına alınmıştır: mevcut 2 MW'lık yapılandırmada ASIC filosu halihazırda kurulu olan, tamamen inşa edilmiş elektrik ve tesis altyapısı ile yaklaşık 6 MW kapasite eklemek için kredi fonlarıyla satın alınan tüm yeni madencilik donanımı ve ilgili altyapı. Madencilik varlıklarının niteliği gereği teminat iki düzeyde sunulur: baz değer (EUR cinsinden defter / alım değeri) ve baz değerin %90'ı olan temkinli bir tasfiye değeri; bu da kurulu ve çalışır durumdaki ASIC'lerin ve altyapının, elektrik verildiği anda nakit akışı ürettikleri için güçlü bir yeniden satış değerini koruduğunu yansıtır.

Teminat özeti, EUR

Baz değere göre karşılama, EUR 3.600.000'a karşı EUR 5.556.039, yani ≈%154; tasfiye değerine göre karşılama ise EUR 3.600.000'a karşı EUR 5.000.435, yani ≈%139'dur. %10 iskontoyla bile teminat tabanı kredi anaparasını önemli bir farkla aşar ve rehnedilen tüm kalemler operasyonun temel, gelir getiren bileşenleridir. ORAX'ın mine-and-hold stratejisi kapsamında oluşturduğu BTC hazinesi esas olarak kısa vadeli BTC teminatlı işletme kredilerini güvenceye alır ve tablolara dahil değildir; ancak somut varlık paketinin ötesinde ek bir ekonomik tampon oluşturur.

ORAX, Paraguay tesisini yaklaşık 2 MW'tan 8 MW aktif elektrik yüküne genişletmek için EUR 3.600.000 tutarında bir yatırım kredisi talep ediyor. Kredi yalnızca, yaklaşık 6 MW ilave kapasiteye karşılık gelen ek ASIC ekipmanının satın alınması, ithalatı ve devreye alınması ile ilgili tesis uyarlamaları için kullanılacaktır. Geçmiş zararları yeniden finanse etmez veya süregelen işletme giderlerini finanse etmez; bunlar, çıkarılan BTC karşılığında teminatlandırılan BTC teminatlı işletme sermayesi kredileriyle karşılanır.

Fonların kullanımı

• İlave 6 MW için yaklaşık 1.710 adet Bitmain Antminer S21 PRO cihazının (veya benzer verimlilik sınıfındaki makinelerin) alımı;
• bu cihazlar için uluslararası lojistik ve gümrük işlemleri (deniz yoluyla taşıma, sigorta, gümrük müşavirliği, yerel taşıma);
• tesiste kurulum, raflama, güç dağıtımı ve ağ entegrasyonu;
• genişletilmiş 8 MW'lık yapılandırmayı işletmek için gereken ilk servis, yedek parçalar ve küçük tesis uyarlamaları.

Öngörülen koşullar

ORAX, bir baz senaryo yapısı ve daha hızlı sermaye devri ile riskin daha erken azaltılmasını tercih eden kredi verenlere yönelik, daha kısa vadeli ve daha yüksek kuponlu bir alternatif sundu. Bu ilan alternatif krediyi esas almaktadır.

Özünde kredi, mevcut 2 MW'lık altyapı ile şirketin projeksiyonlarının ve büyüme planının dayandığı tamamen kurulmuş 8 MW'lık yapı arasındaki sermaye ihtiyacını köprüler.

ORAX Assets Management Corp., operasyonel varlıkları Paraguay'da bulunan, Panama'da kurulmuş uluslararası bir ticari şirkettir. Şirket, Paraguay elektrik şebekesine bağlı, genişletilebilir tek bir tesis etrafında kurulan, endüstriyel ölçekte Bitcoin madenciliğine özel bir yapı olarak oluşturulmuştur. Temel faaliyeti, kendi hesabına ASIC tabanlı madencilik kapasitesine sahip olmak ve bu kapasiteyi işletmektir; stratejik vurgu, çıkarılan BTC'yi kısa vadeli işletme nakit akışı olarak görmek yerine bilançoda biriktirmektir (“mine-and-hold” — çıkar ve tut).

Mevcut tesis, kurulu madencilik donanımı ve 7/24 korunan operasyonlarla yaklaşık 2 MW elektrik yükü kullanıyor. Bu aşamada büyümenin önündeki başlıca darboğaz enerji veya alan değil, donanım ve finansmandır: tesis, modern ve optimize edilmiş ASIC filolarıyla düşük maliyetli BTC üretimi için yoğunlaşmış, ölçeklenebilir bir platform olarak kurgulanmıştır.

Şirket bilgileri: ORAX ASSETS MANAGEMENT CORPORATION; sicil numarası 155772436; kuruluş tarihi Eylül 2025; kayıtlı merkez 1801, 18th floor at Global Bank Tower, 50th Street, Panama City, Panama.

ORAX, barındırma (hosting) hizmeti sağlayıcısı veya donanım bayisi değil, yalnızca kendi hesabına madencilik yapan bir şirket olarak faaliyet gösterir. Modeli; Paraguay'da yapısal olarak düşük maliyetli şebeke elektriğini güvenceye almak, kendi ASIC makinelerini optimize edilmiş hava soğutmalı bir düzende çalıştırmak ve elektriği mümkün olan en düşük toplam birim maliyetle BTC'ye dönüştürmektir. Değerin tamamı şirketin kendi bilançosunda birikir: tesiste üçüncü taraflara ait makine barındırılmaz ve madencilikten gelen ekonomik getiriyi sulandıracak ücret bazlı hizmetler sunulmaz.

Platform, şirketin kendi operasyonları için madencilik değer zincirinin tamamını bir araya getirir: ASIC donanımının seçimi, tedariki ve ithalatı; deniz yoluyla taşıma ve gümrük; devreye alma öncesi hazırlık (inceleme, seçili bileşenlerin değiştirilmesi, ısı yönetimi); raflarda kurulum ve yapılandırma; firmware optimizasyonu; sürekli izleme; yerinde bakım ve onarım. Temel farklılaştırıcı unsur, fabrika ayarlarına kıyasla bilgi işlem performansında 15–%20 artış hedefleyen özelleştirilmiş firmware'in sistematik kullanımıdır; bu da yatırılan sermaye birimi ve tüketilen kWh başına daha yüksek hashrate sağlar.

Çıkarılan BTC stratejik bir hazine varlığı olarak görülür ve işletme giderlerini karşılamak için sistematik olarak satılmaz. Bunun yerine BTC bakiyesinin bir kısmı kredilere teminat olarak rehnedilir (genellikle ~%50 kredi/değer oranına kadar) ve yıllık 6–%8 aralığındaki faiz oranlarıyla USDT cinsinden fon alınır. Bu krediler işletme giderlerini finanse eder; böylece çıkarılan coinler elde tutulabilir ve şirket, özellikle 2028'de beklenen halving döneminde ve sonrasında olası fiyat artışından yararlanacak konuma gelir.

ORAX, yalın bir iç çekirdeği uzmanlaşmış yüklenicilerin yaygın kullanımıyla birleştirir. Şirket içi ekip; stratejik yönetimi, kilit teknik kararları ve Paraguay tesisinin günlük işletimini yürütür: donanım seçimi ve tedariki, lojistik koordinasyonu, firmware kurulumu, performans izleme, onarımlar, önleyici bakım ve temel idari işler. Tesiste bir COO'nun gözetiminde dört operatör çalışır; onlara kurucu ve belge akışlarını ve kredi verenler, tedarikçiler ve hizmet sağlayıcılarla koordinasyonu yöneten küçük bir idari birim destek verir.

Tesisin kurulumuna yönelik inşaat ve elektrik işleri, 7/24 fiziki güvenlik, uluslararası lojistik ve gümrük işlemleri ile muhasebe, vergi ve hukuki destek dış ortaklar tarafından sağlanır. Tesis, yerel şebeke işletmecisiyle yapılan üç yıllık sabit fiyatlı elektrik tedarik sözleşmesiyle çalışır; yerleşim düzeni, hava akışı yönetimi, ısı tahliyesi ve kesintisiz çalışma süresine önem verilerek yüksek yoğunluklu hava soğutmalı ASIC kurulumları için optimize edilmiştir. Bu “hafif” yapı sabit genel giderleri düşük tutarken şirketin kurulu hashrate'ini tekrar tekrar altyapı kurmak yerine esas olarak ek donanım alımlarıyla ölçeklendirmesine olanak tanır.

Kendi hesabına madencilik ile barındırma hizmetini bir arada yürüten birçok madencilik şirketinin aksine ORAX, bilinçli olarak dış müşterisi olmadan çalışır. Tesisteki tüm hashrate şirketin mülkiyetinde ve kontrolündedir; bireysel veya küçük kurumsal madencilere yönelik bir satış ya da pazarlama birimi yoktur. Yönetim, küçük “bireysel” müşterilerle (1–10 makine) çalışmanın stratejik bir gerekçesi olmadığını düşünüyor ve çok sayıda küçük hesabı yönetmenin getirdiği karmaşıklıktan kaçınmak istiyor.

Prensip olarak altyapı, özellikle platform Mart–Nisan 2026'ya kadar tamamen ORAX'ın kendi donanımıyla doldurulamamışsa, kurumsal ortaklarla büyük ölçekli barındırma veya ortak girişim düzenlemelerine genişletilebilir; bu tür hizmetler temel kendi hesabına madencilik stratejisini yalnızca tamamlayıcı nitelikte olacaktır. Daha geniş pazarda şirket kendisini Paraguay'da hidroelektrikle çalışan, maliyet odaklı bir madenci olarak konumlandırıyor ve mevcut varsayımlarla 8 MW'ta USD/EUR karşılığı 30k aralığının ortasında bir toplam BTC üretim maliyetiyle küresel maliyet eğrisinin alt ucunda yer almayı hedefliyor.

ORAX'ın stratejik konsepti ve mevcut profili, 2011'den bu yana Bitcoin meraklısı olan ve daha önce Bitfarms gibi halka açık madencilik şirketlerine ve sektördeki diğer şirketlere yatırım yapmış kurucu ve tek hissedar Goran Jovanovic ile yakından bağlantılıdır. Ekosistemle uzun süreli ilişkisi, şirketin ucuz enerji, yüksek çalışma süresi, firmware odaklı optimizasyon ve disiplinli sermaye tahsisine odaklanmasını şekillendirmiştir.

2025'te yalnızca finansal yatırımcı olmaktan kendi fiziki operasyonunu kurmaya geçti; Paraguay'da arazi ve şebeke bağlantısının güvenceye alınmasına, üç yıllık sabit fiyatlı enerji sözleşmesinin müzakeresine ve ilk 2 MW'lık altyapının tasarım ve kurulumuna öncülük etti. Strateji, genişleme, hazine politikası ve risk konularında kilit karar verici olmaya devam ediyor. Panama'da ve sahada Paraguay'da küçük bir yönetim ve idari ekip kendisine destek verirken temel olmayan işlevler dış kaynaklardan sağlanıyor.